易三板研究院獨家發(fā)布：新三板獨角獸研究之生物科技篇

何為獨角獸

獨角獸為神話傳說中的一種生物，它形如白馬、額有旋角、背附雙翅，稀有而高貴。在神話中，獨角獸屬于祥瑞之物，只有在履行重要使命時才出現。

2013年，美國Cowboy Venture的投資人Aileen Lee首次提出“獨角獸”概念，指的是那些創(chuàng)業(yè)十年左右，估值超過10億美元的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)。獨角獸企業(yè)的數量多寡和發(fā)展狀態(tài)被視作觀察創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)環(huán)境的良好視角。

擁抱獨角獸，各出奇招

為吸引更多的創(chuàng)新型公司赴港上市，港交所于2017年12月15日公布了拓寬上市制度的擬定發(fā)展方向、并將相應修訂創(chuàng)業(yè)板和主板的上市規(guī)則。此次修訂的核心內容主要有以下幾點：

①允許擁有不同投票權架構的新興及創(chuàng)新產業(yè)發(fā)行人在作出額外披露及制定保證措施后在主板上市；允許尚未盈利或者未有收入的生物科技發(fā)行人在作出額外披露及制定保證措施后在主板上市。

②強化創(chuàng)業(yè)板的上市要求，提升轉板門檻，使得創(chuàng)業(yè)板與主板的上市要求更為接近，將創(chuàng)業(yè)板定位為獨立于主板之外為中小企服務的市場，而不再是轉往主板的“踏腳石”。

③修訂現行有關海外公司的《上市規(guī)則》條文，建立新的第二上市渠道，以吸引在紐交所或納斯達克等交易所上市的新興及創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)發(fā)行人來港進行第二上市。此前，由于港交所上市規(guī)則的限制，一部分新興優(yōu)質公司最終選擇了赴美上市，客觀上造成了香港市場雖然是全球排名前三大的IPO市場、但融資規(guī)模和市場結構都仍以傳統(tǒng)板塊占絕對主導的格局。隨著上市規(guī)則的修改，港交所預計能吸引更多的高成長創(chuàng)新公司和美股中概股，亦有望掀起生物科技公司IPO浪潮。

紐交所也并非毫無動作，全球最大流媒體音樂服務商、瑞典公司Spotify將于今年四月登陸紐交所，其上市方式極為特殊：直接上市。2018年2月初，美國證券交易委員會批準了紐交所去年3月提交的修改上市流程的提案，允許公司直接上市。直接上市是指企業(yè)不通過上市流程發(fā)行新股或籌集資金，也不需要承銷商，只需要簡單登記現有股票，便可在資本市場上自由交易。直接上市是紐交所為獨角獸企業(yè)所修訂的特殊上市規(guī)則。

再觀大陸，3月2日，全國人大代表、深交所總經理王建軍在廣東代表團駐地接受上海證券報記者采訪時表示，對于新經濟、“獨角獸”企業(yè)的服務，深交所正在做制度上的準備。據媒體報道，證監(jiān)會將開通IPO快速通道給包括生物科技、云計算、人工智能、高端制造在內的四個行業(yè)。對這四大新經濟領域的“獨角獸”企業(yè)，證監(jiān)會放寬審批時間和盈利標準，走“即報即審”的特殊通道。富士康的IPO過程已經是一個好的示范開端。2月1日，富士康首次披露招股說明書，3月8日上會全票通過，耗時僅36天，創(chuàng)造A股IPO史上速度之最。對于境外上市的獨角獸企業(yè)，證監(jiān)會或將采用CDR（中國存托憑證）的方式吸引其回歸。

新三板獨角獸企業(yè)

新三板作為我國多層次資本市場的重要組成部分，承載在國家經濟轉型的眾望，擔負著推進中小新興高科技企業(yè)健康發(fā)展的重任。截止到2018年2月底，新三板掛牌企業(yè)已達到11630家。在新三板的快速發(fā)展過程中，不少新興優(yōu)質公司嶄露頭角，其中不乏獨角獸企業(yè)。按照獨角獸的篩選標準，在生物科技、云計算、人工智能、高端制造四大行業(yè)中，新三板共有15家獨角獸企業(yè)。

在下文中，本文將上述15家企業(yè)按照生物科技、云計算、人工智能、高端制造四大板塊分別進行介紹。

【探秘獨角獸企業(yè)之生物科技篇】

成大生物（831550）：新三板疫苗第一股

【公司簡介】

成大生物成立于2002年，公司全稱為遼寧成大生物股份有限公司。成大生物于2014年12月31日掛牌新三板，自2016年股轉公司首次推出創(chuàng)新層以來，成大生物連續(xù)兩年進入新三板創(chuàng)新層。截至2018年3月28日，成大生物總股本3.75億股，其中流通股本3.61億股，占比96.27%，總市值60億元。

成大生物屬于醫(yī)藥制造業(yè)，主營業(yè)務是研發(fā)、生產和銷售人用疫苗，是全球最大的人用狂犬病疫苗生產企業(yè)。公司產品主要有人用狂犬病疫苗（Vero細胞）、凍干人用狂犬病疫苗（Vero細胞）、人用乙腦滅活疫苗（Vero細胞）、凍干乙型腦炎滅活疫苗（Vero細胞），其中人用狂犬病疫苗國內市場占有率近年來穩(wěn)居第一，并已出口到印度、巴基斯坦、泰國、等29個國家。公司以先進的生物反應器工藝為核心，以專業(yè)的研發(fā)推廣團隊為基礎，以高質量的產品為支柱，在行業(yè)內形成了明顯的工藝優(yōu)勢、渠道優(yōu)勢、產品優(yōu)勢。

【公司亮點】

1、營收穩(wěn)步增長，盈利能力出色

據成大生物2017年業(yè)績快報顯示，2017年公司營業(yè)收入為12.76億元，2013年至2017年公司營業(yè)收入復合增長率超過10%。公司毛利率始終保持在85%左右，2017年凈利潤率超過50%，公司盈利能力強。

2、人用狂犬病疫苗：無可爭議的市場領導者

狂犬病疫苗適用于被狗、貓抓咬傷之后的患者，狂犬病發(fā)病致死率高達100%，隨著人民疾病意識逐漸增強，疫苗需求較為剛性。據統(tǒng)計，目前我國狂犬病疫苗市場年需求大約1500萬人份，對應市場規(guī)模在16-20億元左右，其中成大生物占比約50%，市場份額穩(wěn)居第一。

在疫苗生產研制技術上，公司于2002年從國外引進了“生物反應器大規(guī)模細胞培養(yǎng)生產疫苗技術”，在消化、吸收基礎上，通過自主創(chuàng)新，形成了擁有自主知識產權的核心技術，該技術的成功，引領了病毒類疫苗的更新換代，打破了高端狂犬病疫苗的國外壟斷。公司采用國內唯一被批準使用的人用狂犬病疫苗“2-1-1免疫程序”，與傳統(tǒng)的經典五針法相比，減少2次接種程序，工作量少、患者體驗更好、成本更低，非常具有競爭力。在工藝最優(yōu)和免疫程序最優(yōu)的基礎上，成大生物成功實現質量最優(yōu)。在抽檢方面，成大生物狂犬病疫苗產品的批簽發(fā)合格率、市場抽檢合格率均接近100%。

2016年疫苗管理新條例出臺后，成大生物快速反應順應新條例要求對營銷模式進行調整，利用自營銷售團隊優(yōu)勢，積極開發(fā)區(qū)縣客戶，迅速搶占市場，銷售實現歷史新高。同時，成大生物積極調研全國冷運企業(yè)，按照新條例要求搭建新的冷運渠道，探索出“干線運輸+區(qū)域倉儲+區(qū)域配送”的疫苗冷鏈配送模式，強化冷鏈配送體系、專業(yè)推廣和快速不良反應處理的三合一原則，鞏固狂犬病疫苗龍頭地位。

3、乙腦疫苗：未來之星

乙腦是經蚊蟲傳播的嚴重危害兒童健康的疾病，不足1%的乙腦病毒感染人群為臨床顯性感染，乙腦病毒潛伏期為5-15天，患者死亡率為20%-30%，30%-50%的幸存者會有神經系統(tǒng)、認知或者精神方面的后遺癥。乙腦疫苗分為減毒活疫苗和滅活疫苗，減毒疫苗屬于一類疫苗，也是國家預防乙腦的主導型疫苗，減毒活疫苗年批簽發(fā)量在3500-4000萬支；滅火疫苗屬于二類疫苗，主要為市場主導，滅活疫苗年批簽發(fā)量大約500萬支。與減毒疫苗相比，滅活疫苗可有效去除病毒的致病及繁殖能力，安全性更好，從西方發(fā)達國家的乙腦疫苗防疫現狀來看，未來滅活疫苗的市場規(guī)模會不斷上升并逐步替代減毒活疫苗。乙腦滅活疫苗的生產廠家有成大生物和天壇生物。成大生物疫苗具有免疫原性高、安全性高的優(yōu)點，其中強免疫原性為其核心優(yōu)勢。隨著公司乙腦滅活苗市場的市占率逐漸上升，乙腦滅活苗會成為公司未來重要增長點。

4、產品研發(fā)：高起點補充產品梯隊

自主研發(fā)方面，公司積極推進已立項的疫苗研發(fā)項目進度。公司自主研發(fā)的雙價腎綜合征出血熱疫苗（Vero 細胞）生產車間正在調試運行，籌備申報生產文號；甲型肝炎滅活疫苗取得臨床試驗批件并完成臨床基地考察；四價雞胚流感疫苗和流腦A+C 結合疫苗已完成臨床前研究資料補充；二倍體狂犬疫苗和HIB 疫苗完成臨床前研究并申報審評；水痘疫苗、肺炎疫苗正進行工藝研究、優(yōu)化等工作。專利許可項目方面，公司12項專利獲得國家知識產權局專利證書。公司病毒疫苗研發(fā)水平處于國內領先地位，細菌疫苗研發(fā)中心已形成先進、全面的技術平臺，具有清晰的研發(fā)戰(zhàn)略布局。

合全藥業(yè)（832159）：CDMO龍頭企業(yè)

1、公司簡介

上海合全藥業(yè)股份有限公司（簡稱“合全藥業(yè)”），成立于2003年，控股股東為藥明康德，藥明康德于2007年在紐交所上市，2015年12月完成私有化，2018年3月27日順利過會即將登陸上交所，成為首家以IPO形式回歸A股的中概股。合全藥業(yè)主要為國際主流醫(yī)藥企業(yè)提供創(chuàng)新藥研發(fā)生產外包服務，公司采取創(chuàng)新型的CDMO業(yè)務模式，為制藥企業(yè)提供創(chuàng)新性的工藝研發(fā)及規(guī)模化生產服務。合全藥業(yè)于2013年和2014年連續(xù)兩次獲得美國FDA創(chuàng)新藥申請批準，是目前國內唯一能夠為美國市場商業(yè)化生產創(chuàng)新藥原料藥的FDA認證企業(yè)。在全球前15大制藥公司中，合全藥業(yè)已經成為其中12家的醫(yī)藥定制研發(fā)生產服務提供商。公司先后獲得紅杉資本、高瓴資本等頂級機構的投資，當前市值達到202億元。

2、CDMO行業(yè)探析

按服務階段不同，可將醫(yī)藥外包企業(yè)分為醫(yī)藥CRO（Contract Research Organization）企業(yè)和醫(yī)藥CMO（Contract Manufacturing Organization）企業(yè)。CRO企業(yè)主要提供實驗室階段小批量新藥化合物的合成、臨床前研究、各類臨床試驗服務；CMO企業(yè)主要接受制藥公司的委托，利用自身的生產設施進行定制生產服務，為客戶擴大生產規(guī)模。在CMO服務過程中，制藥企業(yè)希望外包企業(yè)能夠承擔更多的技術開發(fā)、工藝改進的職能，因此區(qū)別于CMO模式的CDMO（Contract Development Manufacture Organization）模式應運而生。

表2：CMO與CDMO對比

CDMO行業(yè)具有較高的監(jiān)管壁壘、信任壁壘和技術壁壘。從世界范圍內來看，各國各地區(qū)的藥品監(jiān)管部門逐漸提高對進入監(jiān)管范圍內的商業(yè)化階段藥物生產的審查標準，缺乏經驗的CDMO公司會使客戶面臨較大的審查失敗風險，從而產品無法進入市場，因此制藥公司一般都會選擇有資質、有經驗的CDMO企業(yè)展開合作。其次，CDMO公司在提供服務的過程中，很容易接觸到客戶的核心知識產權和藥品研究生產等技術信息，使得藥企面臨較大的技術泄露風險，信任壁壘的存在使在業(yè)內存續(xù)時間久、口碑好的公司無形中建立了自己的護城河。此外，CDMO較強的技術屬性不僅提高了行業(yè)準入門檻，也是公司更具競爭優(yōu)勢。

在提高效率、降低成本的驅動下，未來藥企向專業(yè)CMO/CDMO公司尋求生產支持的需求越來越旺盛。據統(tǒng)計，藥品的生產環(huán)節(jié)大約占原研藥全部成本的30%，而在低成本國家進行外包生產，這部分成本有望下降40-60%以上，合計可以減少總成本15%左右。目前我國CMO/CDMO市場規(guī)模與全球市場規(guī)模還存在較大差距，但隨著我國《藥品上市許可持有人制度試點方案》和《關于改革藥品醫(yī)療器械審評審批制度的意見》的實施，以及對專利保護力度的加強，CMO/CDMO行業(yè)將得到快速發(fā)展。

3、獨具優(yōu)勢的業(yè)務研發(fā)能力

合全藥業(yè)目前擁有五大研發(fā)生產基地：上海外高橋原料藥研發(fā)中心、上海金山cGMP生產基地、江蘇常州研發(fā)和cGMP生產一體化生產基地、江蘇無錫制劑商業(yè)化生產基地、美國圣地亞哥原料藥研發(fā)生產基地，其中上海金山工廠分別于2013、2014和2016年三次通過美國FDA檢查，得到8個國際監(jiān)管機構批準，可為美國、歐洲、日本、加拿大、瑞士、澳大利亞、新西蘭和中國的生產商業(yè)化創(chuàng)新原料藥（APIs）。

在研發(fā)團隊方面，合全藥業(yè)擁有全球規(guī)模最大的小分子工藝研發(fā)團隊，據公司2016年年報顯示，公司研發(fā)人員1024名，碩士博士學歷員工861人，資深海歸超35人。公司研發(fā)團隊連續(xù)三次獲得國際CMO領袖獎，多次獲得Merck杰出貢獻獎、禮來杰出成就獎、強生杰出貢獻獎、Lexicon優(yōu)秀團隊獎、葛蘭素史克成就獎、Vertex商業(yè)化API合作獎、PCYC杰出貢獻獎和本生藥業(yè)杰出合作獎等各種獎項，研發(fā)團隊的技術實力和服務能力獲得了國際一流制藥企業(yè)的充分認可。

公司在生產過程中通過不斷實踐積累形成了五大技術優(yōu)勢：后期項目工藝研發(fā)技術、QbD技術、合成線路設計技術、工藝驗證技術、工藝過程安全評估，為公司帶來成本優(yōu)勢，使公司在同行業(yè)的競爭中保持領先地位。公司已成功建立起多套高壓反應裝置、數套高溫反應裝置、酶催化實驗室，為逾150家的創(chuàng)新型藥物研發(fā)合作伙伴服務，完成超過800個項目，成功交付超過100個API產品。

4、公司基本面優(yōu)異，現金流健康

自2012年以來，合全藥業(yè)營業(yè)收入保持快速增長態(tài)勢，至2016年底，營業(yè)收入年復合增長率為24.5%。根據公司2017年業(yè)績快報，2017年公司營業(yè)收入達到21.89億元，同比增長33.6%，利潤總額同比增長17.77%。公司毛利率穩(wěn)步上升，得益于公司產能利用率提升、經營效率提高。從公司現金流量來看，2012年以來，公司經營現金流量凈額始終超過扣非凈利潤，公司現金流健康。

君實生物（833330）：創(chuàng)新藥研發(fā)明星企業(yè)

君實生物成立于2012年，2015年8月掛牌新三板，目前是新三板估值最高的創(chuàng)新藥研發(fā)公司。公司所處行業(yè)為生物醫(yī)藥行業(yè)，細分領域為單克隆抗體藥物領域，主營業(yè)務為單克隆抗體藥物的研發(fā)與產業(yè)化，主要產品和服務為單克隆抗體藥物和單克隆抗體藥物研發(fā)的技術服務和技術轉讓。公司目前尚處于研發(fā)投入期，收入來源主要為技術轉讓和技術服務。

公司的核心在研產品重組人源化抗PD-1單克隆抗體注射液（產品代號：JS001，通用名稱：特瑞普利單抗注射液）于3月9日正式獲得中國國家食品藥品監(jiān)督管理總局（CFDA）的新藥申請受理通知書，是國內企業(yè)首個獲得CFDA臨床試驗批件的PD-1單克隆抗體注射液，且該藥物已于今年1月份獲得了美國食品藥品管理局（FDA）的臨床試驗批準，是君實生物首個在全球開展臨床試驗的生物制品，對公司未來研發(fā)具有重大意義。君實生物研制的重組人源化抗PD-1單克隆抗體注射液適應癥為黑色毒瘤，目前正與國內多家臨床中心開展黑色毒瘤、鼻咽癌、胃癌、肺癌、食管癌、尿路上皮癌等十余個適應癥Ⅰ-Ⅲ期臨床試驗。

PD-1單抗屬于腫瘤治療領域中的免疫檢驗點單抗，是當前腫瘤免疫治療中單抗類藥品的研發(fā)熱點，腫瘤免疫治療被認為是繼手術、放療、化療、靶向治療后第五大腫瘤治療技術。據Leerink Partners Research預測，到2020年全球腫瘤免疫治療市場規(guī)模將達到167億美元，2025年實現超2倍增長達到361億美元。PD-1單抗因其極為突出的臨床效果，是目前上市進展最快、市場空間最大的抗腫瘤藥物，預計到2020年PD-1單抗藥物將占據72%的免疫檢驗點單抗市場。當前，全球主要的PD-1抗體藥品是百時美施貴寶的Opdivo和默沙東的Keytruda。2017年，Opdivo和Keytruda收入分別為49.48億美元和38.09億美元，合計收入87.57億美元；根據Evaluate Pharma預測，2022年，Opdivo和Keytruda，收入將分別達到99.12億美元和95.09億美元。

從國內來看，君實生物JS001是繼百時美施貴寶、信達生物、默沙東第四個申請PD-1單抗上市的企業(yè)。其中信達生物是國內首家國產PD-1單抗申請上市的企業(yè)。君實生物研發(fā)的PD-1單抗，并非對原有單抗藥品的簡單模仿，而是屬于1類新藥，具有自主知識產權（中國專利申請?zhí)?01310258289.2，國際專利申請?zhí)朠CT/CN2014/072574）,主要用于黑色素瘤、非小細胞肺癌、胃癌和腎細胞癌等惡性腫瘤的治療。君實生物董事、副總經理姚盛曾在采訪中表示，JS001在早期藥物篩選中加入了抗腫瘤療效的重要篩選指標，使得比國外競品能更好地結合抗原同時親和力更高，這是JS001差異化的地方，也因為初步療效和安全性明顯優(yōu)于跨國公司產品，有望成為全球最好的PD-1藥物。

君實生物目前在研產品共十三個項目，其中兩個項目被立為國家新藥創(chuàng)制重大專項。PD-1 /PD-L、JS004、JS006、JS007、JS009為抗癌藥物，PCSK9抗體適用于心血管疾病，JS005、Blys、Humira為免疫調控藥物，JS008和JS010分別適用于骨質疏松和偏頭痛，公司藥品大多為創(chuàng)新藥，創(chuàng)新研發(fā)能力強。

2015年，君實生物在新三板以2：1的估值比成功換股吸收合并眾合醫(yī)藥。眾合醫(yī)藥在單抗領域以研發(fā)為主，旗下在研產品主要有人源化的B淋巴細胞刺激因子（Blymphocytestimulator, BLyS）單抗和腫瘤壞死因子α（Tumor Necrosis Factor α，TNF-α）單抗，與君實生物有一定互補性，此次并購對君實生物的研發(fā)能力無疑會帶來巨大的助力。在融資方面，公司先后獲得了高瓴資本的投資、上市公司樂普醫(yī)療戰(zhàn)略性投資等，并于2018年3月初在上海證券交易所完成私募雙創(chuàng)可轉債的募集，為公司臨床試驗及研發(fā)提供了資金保障，發(fā)展前景廣闊。