九鼎投資百億元借殼 專家稱PE大哥盈利能力沒有明顯優(yōu)勢

2014年4月份，九鼎投資登陸新三板，成為第一家登陸新三板的PE，并成為新三板市值第一股。

2015年5月份，公司出資41.5億元收購中江集團100%的股權(quán)，從而間接持有中江地產(chǎn)72.37%的股份。此舉開創(chuàng)了新三板企業(yè)主動收購A股上市公司的先河。此后，11月12日，中江地產(chǎn)又發(fā)布了120億元定增預(yù)案，其中九鼎投資擬認(rèn)購股份數(shù)量不超過 6.16億股。

在種種布局下，九鼎投資實現(xiàn)了將PE業(yè)務(wù)裝入A股上市公司的步驟，而沿著九鼎投資的步伐，PE行業(yè)內(nèi)部開始蠢蠢欲動試圖效仿。公開數(shù)據(jù)顯示，截至12月7日，新三板已經(jīng)掛牌和等待掛牌的股權(quán)投資公司已達(dá)到27家。

有熟知九鼎投資的人士向《證券日報》記者透露，“為了避免同業(yè)競爭，九鼎投資已經(jīng)將PE業(yè)務(wù)整合起來一起注入中江地產(chǎn)，至于其它業(yè)務(wù)會否注入，則要看公司未來發(fā)展了。”

對此，中投顧問研究總監(jiān)郭凡禮向《證券日報》記者分析道：“在國內(nèi)，PE直接登陸A股并無先例，也無政策可循，所以九鼎投資選擇通過資產(chǎn)重組的方式將PE業(yè)務(wù)登陸A股，可以說，九鼎投資做了第一個吃螃蟹的人，為PE業(yè)務(wù)登陸A股提供了新的參考對象和途徑。PE行業(yè)會深受鼓舞，未來或會有更多的PE公司參考九鼎投資的上市路徑。”

中江地產(chǎn)重組16個漲停

九鼎持股市值逾208億元

自從11月12日發(fā)布120億元定增預(yù)案并復(fù)牌后，中江地產(chǎn)的股價便直線上漲。一連14個交易日，公司股票都是一字漲停，12月2日，盡管A股巨幅波動，中江地產(chǎn)仍大漲7.81%。從中江地產(chǎn)11月12日復(fù)牌后至今，公司已出現(xiàn)了16個漲停板。

截至12月10日，九鼎投資的股價最高漲至71.88元/股，當(dāng)日報收66.44元/股。如果按照中江地產(chǎn)4.34億股的股本計算，中江地產(chǎn)目前的市值約為288億元，按照九鼎投資持股72.37%計算，九鼎投資所持股份市值已達(dá)208.68億元。

有市場人士測算，九鼎投資此次持股中江地產(chǎn)賬面浮盈逾百億元。“九鼎投資所持股份市值已達(dá)209.15億元，除去收購中江集團的成本41.5億元，九鼎投資賬面浮盈約167.65億元。”

“中江地產(chǎn)股價直線上漲的主要原因是市場對新三板市值最大PE九鼎投資未來的一個估值。”有業(yè)內(nèi)人士如此評價。

對此，郭凡禮向《證券日報》記者分析：“九鼎投資之所以市值高，主要是因為該公司既是新三板公司也是股權(quán)投資公司，而這兩個概念正深受資本市場投資者追捧。”

事實上，更有分析人士給九鼎投資算了一筆賬稱，一旦中江地產(chǎn)120億元的定增預(yù)案順利完成，九鼎投資或?qū)⒏∮?00億元。

回顧2015年5月份，九鼎投資出資41.5億元收購中江集團 100%的股權(quán)，從而間接持有中江地產(chǎn) 72.37%的股份，成為了中江地產(chǎn)的大股東。隨后，中江地產(chǎn)于12月2日發(fā)布了《關(guān)于重大資產(chǎn)購買暨關(guān)聯(lián)交易實施完畢的公告》，稱中江地產(chǎn)與九鼎投資和拉薩昆吾已完成本次交易標(biāo)的資產(chǎn)的過戶工作，中江地產(chǎn)已合法擁有昆吾九鼎100%股權(quán)。

在PE圈同行的眼中，九鼎投資則是通過控股中江地產(chǎn)來實現(xiàn)反收購九鼎投資100%股權(quán)，從而成功將其PE業(yè)務(wù)注入上市公司。

在這次重組中，更加讓PE同行眼熱的是，11月12日，中江地產(chǎn)發(fā)布的120億元定增預(yù)案。這項定增預(yù)案的發(fā)布直接預(yù)示著九鼎投資的此次PE業(yè)務(wù)注入已經(jīng)可以成功在A股獲得資金支持。

定增預(yù)案顯示，公司擬通過非公開發(fā)行股票募集資金不超過120億元，用于基金份額出資、“小巨人”計劃兩個項目。公告顯示，本項目的實施主體為重組完成后公司的全資子公司昆吾九鼎，公司將以募集資金向昆吾九鼎進(jìn)行增資，并由該公司利用增資資金實施該項目。

定增預(yù)案中，九鼎投資擬認(rèn)購6.16億股、九鼎投資全資子公司拉薩昆吾擬認(rèn)購5.4億股。定增價格為每股10元。也就是說，一旦獲批，九鼎投資將為此付出115.6億元的定增成本。

有分析人士測算，“中江地產(chǎn)的股價已高達(dá)66.44元/股，以擬參與的11.56億股的股本計算，這部分股價或達(dá)到768.04億元。那么，賬面浮盈就達(dá)到了652.44億元，不過，考慮到定增股份有三年限售期，而三年后的股價無法估算，因此，該賬面浮盈數(shù)值未來仍會出現(xiàn)波動”。

更有業(yè)內(nèi)人士稱，由于PE業(yè)務(wù)是首次登陸A股上市公司，因此，未來市場對其股價還難以評價。

那么，中江地產(chǎn)目前的股價估值是否有泡沫呢？

“目前在中國，無論是新三板還是股權(quán)投資都不能說完全沒有泡沫，所以很難說九鼎投資的估值不存在泡沫。”郭凡禮向《證券日報》記者表示，“股價太高一定程度上意味著資產(chǎn)的縮水，所以理論上九鼎投資估值與企業(yè)本身來講差距不會很大。”

借款200萬元起步

8年后市值近千億元

事實上，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，九鼎投資將PE業(yè)務(wù)繞路上市的途徑并不好復(fù)制。

郭凡禮向《證券日報》記者分析，九鼎投資上市新三板主要依靠“管理公司股權(quán)置換LP基金份額”的模式，通過置換股權(quán)退出LP，從而登陸新三板；此次登陸A股，確切地說應(yīng)該是資產(chǎn)重組。

“無論是登陸新三板還是A股，九鼎投資的運作方式都相當(dāng)巧妙。其它PE公司如果無法參透其中的機密，走九鼎投資的上市模式就會存在很大的風(fēng)險。”郭凡禮如是說。

可以說，九鼎投資登陸新三板后，公司出現(xiàn)了一次飛躍性的發(fā)展。

2015年的新三板無疑是最受關(guān)注的市場。在今年胡潤研究院發(fā)布《2015胡潤百富榜》的上榜名單中，有14位是來自新三板掛牌公司。其中財富漲幅最快的是九鼎投資董事長吳剛，過去一年中財富增長8倍，以180億元身家位列百富榜第120位，同時也是新三板首富。

但令人想不到的是，這位有著百億元身價的富豪，是靠著借錢成立的公司中慢慢孵化出來的。更令人想不到的是，從證監(jiān)會下海的吳剛原本只是個中專畢業(yè)的窮小伙。

據(jù)報道，剛開始創(chuàng)業(yè)的時候，黃曉捷和吳剛其實是借了200萬元，總共湊了250萬元，從五道口的一間地下室、2名員工開始起步。雖然起步艱難，但成立于2007年的九鼎剛好趕上了A股的爆發(fā)期和2009年創(chuàng)業(yè)板的開閘。

“當(dāng)時，國內(nèi)有眾多優(yōu)秀的企業(yè)尚未登陸資本市場，很多PE機構(gòu)都是崛起于那個時期。九鼎投資也在當(dāng)時積累了大量的優(yōu)秀項目資源，所投企業(yè)吉峰農(nóng)機在創(chuàng)業(yè)板的掛牌，讓這家本土PE機構(gòu)初露鋒芒。”一位熟知九鼎投資的人士向《證券日報》記者說道：“此后，九鼎投資抓住機會在全國進(jìn)行擴張，通過PE工業(yè)化生產(chǎn)模式，在成立后四年多的時間里員工擴張到了三百多人。”

有業(yè)內(nèi)人士指出，2014年，九鼎投資登陸新三板后，公司開始進(jìn)入了一個快速增長期。在私募人士的認(rèn)知中，新三板的助力讓九鼎投資第一次實現(xiàn)了逆襲，成為中國最大的本土投資機構(gòu)之一。

據(jù)了解，公司在2014年有兩次融資，募集資金分別達(dá)22.5億元和35.36億元。而進(jìn)入2015年后，公司第三次發(fā)布的增發(fā)預(yù)案讓市場為之側(cè)目。

2015年5月19日，九鼎投資公告稱，公司擬增發(fā)股票5億股，募集75億元至125億元，發(fā)行價格預(yù)計為15元/股至25元/股。據(jù)本次增發(fā)結(jié)果顯示，九鼎投資目前已完成該筆融資，增發(fā)5億股，每股20元，募資總額為100億元。

有分析人士指出，本次增發(fā)完成后，九鼎投資的總股本將達(dá)到55億股，以增發(fā)價每股20元計算，九鼎投資的總市值

將達(dá)到1100億元，這將是新三板市場上唯一一家市值過千億元的公司。

在新三板市場，目前九鼎投資的最新價格為18.63元/股(停牌價)，總市值為932億元，而位列第二位的中科招商股價為20元/股左右，總市值為323億元。

對于九鼎投資的估值，業(yè)內(nèi)尚無人能準(zhǔn)確估值，但在九鼎投資將PE業(yè)務(wù)注入中江地產(chǎn)后，業(yè)內(nèi)對于公司的未來發(fā)展普遍存看好態(tài)度。

搭建綜合性金融平臺

逾百億元增發(fā)快速擴張

通過多次大規(guī)模的增發(fā)，九鼎投資從新三板獲得了大量的募集資金。而在巨額資金的支撐下，公司先后設(shè)立九泰基金、控股九州證券、成立晨星成長計劃、龍?zhí)┩顿Y，進(jìn)軍公募基金管理、證券經(jīng)營和個人風(fēng)險投資、劣后投資等多個新的資產(chǎn)管理領(lǐng)域。

有分析人士不禁感慨，九鼎投資絕不僅僅只是想做私募股權(quán)投資，而是希望能夠做一個全牌照的大型資產(chǎn)管理平臺并擁有更多的金融牌照。

“九鼎投資對未來的定位是綜合金融投資與投資集團。”一位熟知公司的業(yè)內(nèi)人士向《證券日報》記者透露，從公司先后涉及基金、證券、保險等各個領(lǐng)域可見，公司在布局一個大的綜合性金融平臺。

有私募人士指出，2014年4月份，九鼎投資登陸新三板，令公司朝著“綜合性資產(chǎn)管理平臺”的戰(zhàn)略目標(biāo)邁出了實質(zhì)性的步伐。

對此，有接近公司的人士向《證券日報》記者透露，公司對于未來的定位是打造綜合性金融投資集團，而公司目前已經(jīng)取得多項牌照。不過，公司也不敢稱能涵蓋所有的金融業(yè)務(wù)。

九鼎的布局已然清晰，業(yè)內(nèi)公認(rèn)公司在打造大資管平臺。有報道稱，九鼎投資樹立六大戰(zhàn)略發(fā)展方向，公司將在股權(quán)投資領(lǐng)域加大并購?fù)顿Y的力度、在創(chuàng)投領(lǐng)域增加早期投資的業(yè)務(wù)占比，同時增加夾層基金品種、擴大債券投資基金管理規(guī)模、開展公募基金管理業(yè)務(wù)、擇機開展另類資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和海外資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)等。

當(dāng)然上述發(fā)展方向也只是公司對未來的一個設(shè)想，能否實現(xiàn)目前還無定論。

就此前九鼎投資在2014年和2015年的快速擴張，卻讓業(yè)內(nèi)不得不懷疑其資金鏈?zhǔn)欠衲芨蒙?。一位熟知九鼎投資的人士向媒體透露，“當(dāng)年九鼎投資迅速地介入到多個項目之中，盤子攤得太開，后期面臨的資金壓力是非常大的。”

對此，有私募人士向《證券日報》記者分析，從行業(yè)角度來看，私募股權(quán)基金行業(yè)并不因為IPO暫停出現(xiàn)行業(yè)性的退出難問題。私募股權(quán)基金退出周期長是所有機構(gòu)的共性，這是行業(yè)屬性，IPO關(guān)閘僅僅是讓輿論上有了擔(dān)憂，實際上對還在投資期的資金并沒有任何影響。其實，私募股權(quán)基金的退出渠道也有很多種，除了A股IPO外，還有大量的項目通過并購重組、新三板、境外市場等多種方式實現(xiàn)退出。

更有接近九鼎投資的人士向《證券日報》記者透露：“在IPO暫停時期，九鼎投資的大部分基金還處于投資期，完全不存在退出的需求，更沒有資金鏈的問題。因此，九鼎投資在掛牌時的首次募資，并不是募集現(xiàn)金，而是募集資產(chǎn)，因為當(dāng)時并不需要流動資金。”

有私募人士向記者表示，除直接融資外，市場上還有很多種融資方式和渠道，如國際通行的并購貸款，股權(quán)質(zhì)押，債券發(fā)行等手段，都可用來滿足公司的資金需求。

據(jù)上述人士表示：“隨著公司的發(fā)展，九鼎投資已不再是一家PE機構(gòu)，公司希望能進(jìn)入新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，自然對資金也有需求，因此才開始募集資金。”

對于市場關(guān)于九鼎投資的上市熱議，郭凡禮向《證券日報》記者分析道：“企業(yè)急于上市主要在于九鼎投資想要向大資管平臺方向發(fā)展，而完成大資管平臺布局需要大量資金作保障。”

郭凡禮指出，公司出大價錢上市的同時又進(jìn)行多項業(yè)務(wù)擴張確實存在很高風(fēng)險，但是換個角度想，公司也是為了能在短期內(nèi)順利實現(xiàn)上市，提高公司投資價值，完成企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)。

據(jù)知情人士向《證券日報》記者透露，“九鼎投資先后兩次共募得122.5億元資金，此后也開始布局其它金融業(yè)務(wù)，以注冊資本計量，公司對九信金融的投資約為20億元；對九州證券的投資約為10億左右；對九泰基金的投資大概在2億元，資金仍較為充足”。

鑒于九鼎投資成為首家將PE業(yè)務(wù)注入A股的私募公司，一時間，市場對公司的評價褒貶不一。而更多的PE同行則是在關(guān)注著大肆擴張地盤的九鼎投資今后的發(fā)展前景。

“九鼎投資所處于風(fēng)口行業(yè)之中，但其盈利能力并沒有明顯的優(yōu)勢，上市能否優(yōu)化其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、提高盈利能力還很難下定論。”郭凡禮向如是說。

對此，有私募業(yè)內(nèi)人士向《證券日報》記者透露，“現(xiàn)階段，對于PE機構(gòu)而言，在并購重組業(yè)務(wù)上面臨大量機會”。

“在中國經(jīng)濟面臨轉(zhuǎn)型的大背景下，國內(nèi)的企業(yè)也都面臨著轉(zhuǎn)型的關(guān)口。”上述人士指出，其實，企業(yè)發(fā)展到一定階段，都有完善自身業(yè)務(wù)的需求，有的選擇在產(chǎn)業(yè)鏈上下游尋找標(biāo)的，以解決原材料、渠道、銷售等問題，有的選擇在產(chǎn)品鏈上不斷豐富，以擴大經(jīng)營面，從而提升企業(yè)的銷售業(yè)務(wù)和競爭力。無論哪個方向，都與PE的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢和資本優(yōu)勢完美契合。

有了解九鼎投資的人士向《證券日報》記者表示：“以九鼎投資的PE業(yè)務(wù)為例，九鼎投資累計投資超過260余家企業(yè)，專注于消費、服務(wù)、醫(yī)藥、農(nóng)業(yè)、材料、裝備、新興、礦業(yè)八大行業(yè)，進(jìn)行過盡調(diào)的企業(yè)達(dá)到數(shù)千家，項目儲備非常豐富，這些資源是公司為企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級和整合的基礎(chǔ)。”

事實上，國內(nèi)的PE機構(gòu)也在轉(zhuǎn)型，在成熟資本市場中，在九鼎投資的認(rèn)知中，并購才是PE的重點業(yè)務(wù)領(lǐng)域。從九鼎投資目前的動作來看，公司也希望未來能在并購業(yè)務(wù)上發(fā)力。

據(jù)上述了解公司的人士介紹，九鼎投資已經(jīng)做過的并購重組案例有30多起，此外，公司還和海航、飛天誠信、萬邦達(dá)、眾信等10幾家企業(yè)發(fā)起設(shè)立了產(chǎn)業(yè)并購基金。

對此，有熟知PE行業(yè)的業(yè)內(nèi)人士分析，成熟資本市場中，大型的收購和并購才是PE的主營業(yè)務(wù)。無論是國際上動輒幾十億、上百億美元的大型收購，還是近年來國內(nèi)的國企改革項目，資金都成了橫在國內(nèi)本土PE面前的一道硬門檻。而這也導(dǎo)致PE機構(gòu)對上市非?？释?。

PE行業(yè)爭相登陸新三板

大資管平臺雛形初現(xiàn)

雖然九鼎投資目前公布的120億元定增項目還在等待審批，但其未來所代表的潛力已遭到同行的羨慕?？紤]到PE直接上A股還沒有先例。老牌PE如深創(chuàng)投、達(dá)晨創(chuàng)投雖都曾有上市計劃，但皆未能成行。目前，已有PE同行躍躍欲試聲稱要找一家合適的殼資源，希望能復(fù)制九鼎投資的方式將PE業(yè)務(wù)上市。

回顧九鼎投資成功將PE業(yè)務(wù)注入A股上市公司的歷程可見，公司從2014年4月底開始以新三板為平臺，先后通過四次定增輸血，將公司業(yè)務(wù)逐步擴張至包括公募、券商、第三方支付、互聯(lián)網(wǎng)金融等各種金融領(lǐng)域，同時通過收購中江地產(chǎn)試水A股市場。

有業(yè)內(nèi)人士分析，繼九鼎投資之后，多家PE機構(gòu)紛紛效仿，爭相登陸新三板。對此，投中研究院指出，新三板將改變國內(nèi)PE機構(gòu)的市場格局，搶先投資新三板的PE機構(gòu)享受制度紅利，有望借助新三板融資退出功能，快速打造大資管平臺。

據(jù)不完全統(tǒng)計，截至12月7日，新三板已經(jīng)掛牌和等待掛牌的股權(quán)投資公司已經(jīng)達(dá)到27家。

事實上，PE公司之所以如此青睞新三板，主要是看上了其強大的融資能力。

數(shù)據(jù)顯示，截至2015年11月6日，新三板的掛牌企業(yè)數(shù)目已達(dá)3982家。雖然目前新三板活躍程度還有待加強，但其融資能力卻已逐漸顯現(xiàn)。公開資料顯示，今年以來截至10月底，新三板共有1476家掛牌企業(yè)通過增發(fā)方式成功融資，融資金額共計829.37億元。其中，PE機構(gòu)更是通過其自身在資本市場的優(yōu)勢，在新三板獲得充足的彈藥。比如，2015年11月2日，九鼎投資公告稱，已正式完成100億元規(guī)模定增，這一數(shù)字已毫不遜色主板市場。中科招商也隨即拋出300億元規(guī)模股票增發(fā)，目前仍在進(jìn)行中。

除增發(fā)股票外，新三板掛牌企業(yè)還能通過私募發(fā)債、優(yōu)先股發(fā)行等手段融得資金，11月2日，中科招商宣布發(fā)行40億元私募債，以改善公司債務(wù)結(jié)構(gòu)、拓寬融資渠道，同時滿足資金需求。可以說，新三板為PE行業(yè)注入了大量“血液”，令其能更好地發(fā)展。

有業(yè)內(nèi)人士評價，增發(fā)后，PE也沒讓投資人失望，中科招商在A股頻頻舉牌，著眼于上市公司整合。九鼎投資則相繼成立了券商、公募基金、保險、互聯(lián)網(wǎng)金融等，還與多家上市公司成立產(chǎn)業(yè)基金，未來將投資更多的中小企業(yè)，多渠道輸血實體經(jīng)濟。

有數(shù)據(jù)顯示，2015年清科集團消費領(lǐng)域投資10強中，新三板“承包”了4家，包括九鼎投資、天圖投資、天星資本和浙商創(chuàng)投。聯(lián)創(chuàng)永宣、信中利入圍文化創(chuàng)意領(lǐng)域投資機構(gòu)10強，硅谷天堂、聯(lián)創(chuàng)永宣在先進(jìn)制造領(lǐng)域表現(xiàn)出色，而在清潔技術(shù)方面，同創(chuàng)偉業(yè)是目前新三板PE/VC掛牌企業(yè)唯一入圍機構(gòu)。

有業(yè)內(nèi)人士評價，目前九鼎投資大資管平臺已雛形初現(xiàn)，中科招商、硅谷天堂等其它新三板掛牌PE也存在向大資管平臺轉(zhuǎn)型的趨勢。