直面 | 新三板的新三大難題

你愛(ài)她，就送她去新三板，那里是淘金者的天堂，操控股價(jià)，只要禁止3個(gè)月交易后就可以再回來(lái)。

你恨她，就送她去新三板，那里是“地獄”，5000多家公司只講付出不想回報(bào)。他們每年需要給中介機(jī)構(gòu)交上幾十萬(wàn)的中介費(fèi)用，但他們沒(méi)有交易、沒(méi)有融資、也沒(méi)有并購(gòu)重組。

目前，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量已經(jīng)超過(guò)1.1萬(wàn)家，在這個(gè)被稱(chēng)為全球最大的資本市場(chǎng)上，為啥會(huì)出現(xiàn)上述情況呢？

新三板需要解決新三大問(wèn)題，從而實(shí)現(xiàn)由大到強(qiáng)的蛻變。

財(cái)報(bào)質(zhì)量：IPO成“照妖鏡”

資本市場(chǎng)，財(cái)報(bào)準(zhǔn)確性應(yīng)該是底線。掛牌企業(yè)大規(guī)模轉(zhuǎn)板前，財(cái)報(bào)問(wèn)題并沒(méi)有表現(xiàn)出來(lái)，自去年轉(zhuǎn)板企業(yè)猛增后，這個(gè)問(wèn)題就顯得比較刺眼了。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，僅2017年，新三板掛牌一共發(fā)布410封年報(bào)更正公告。從修改的內(nèi)容來(lái)看，修改最為頻繁的部分主要集中于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，涉及毛利率、供應(yīng)商采購(gòu)金額、對(duì)客戶(hù)銷(xiāo)售金額以及關(guān)聯(lián)方、關(guān)聯(lián)交易等方面。

值得一提的是，全國(guó)股轉(zhuǎn)對(duì)財(cái)報(bào)問(wèn)題采取了嚴(yán)格監(jiān)管。針對(duì)2016年年報(bào)，股轉(zhuǎn)公司發(fā)出78份問(wèn)詢(xún)函。針對(duì)2017年半年報(bào)，股轉(zhuǎn)公司發(fā)出8份問(wèn)詢(xún)函。

新三板明星企業(yè)贏鼎教育（833173）2017年半年報(bào)開(kāi)了個(gè)“大玩笑”，營(yíng)收從2016年的1.83億元降至2017年上半年的301.02萬(wàn)元，并虧損3185.82萬(wàn)元；此外，高達(dá)1.1億元的應(yīng)收賬款也面臨泡湯。

萬(wàn)國(guó)體育（837629）修改年報(bào)后凈利大縮水。2015年凈利潤(rùn)由調(diào)整前的2612.93萬(wàn)元減少至1534.02萬(wàn)元，憑空消失1078.91萬(wàn)元，縮水幅度達(dá)41.92%。

曾入選創(chuàng)新層的銀都傳媒（430230）通過(guò)多家公司虛構(gòu)2014年、2015年、2016年上半年動(dòng)畫(huà)制作、VR和廣告等收入累計(jì)5519.45萬(wàn)元。

修改財(cái)報(bào)最頻繁的群體，是轉(zhuǎn)板企業(yè)和擬轉(zhuǎn)板企業(yè)。數(shù)據(jù)顯示，2017年有26家掛牌企業(yè)成功IPO，其中有15家企業(yè)修改過(guò)公司財(cái)報(bào)。成功過(guò)會(huì)的奧飛數(shù)據(jù)（832745），2015年、2016年半年報(bào)、2016年年報(bào)都進(jìn)行了修改。

擬IPO的個(gè)別企業(yè)修改幅度之大，讓財(cái)報(bào)的嚴(yán)肅性大打折扣。

圣迪樂(lè)村（832130）是比較典型的案例。在IPO過(guò)程中，該公司的公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)、2014年年報(bào)、2015年半年報(bào)和年報(bào)、2016年年報(bào)均有更正。其中，2014年更正數(shù)據(jù)多達(dá)62處，2015年年報(bào)更正數(shù)據(jù)47處。

以2014年年報(bào)為例，圣迪樂(lè)村歸屬于掛牌公司股東凈利潤(rùn)從3241.14萬(wàn)元更正為1086.83萬(wàn)元，縮水2/3。圣迪樂(lè)村在IPO申報(bào)文件中對(duì)此的解釋是“會(huì)計(jì)差錯(cuò)”。

擬IPO企業(yè)前期凈利潤(rùn)縮水，圣迪樂(lè)村不是孤例。和力辰光（836201）先后對(duì)2013年-2016年以及2017年上半年財(cái)務(wù)報(bào)表的多項(xiàng)數(shù)據(jù)進(jìn)行了調(diào)整。其中，2015年凈利潤(rùn)縮水35%。

新三板財(cái)報(bào)另一個(gè)隱患是關(guān)聯(lián)交易。根據(jù)choice數(shù)據(jù)顯示，2016年，向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)或銷(xiāo)售產(chǎn)品的企業(yè)占據(jù)全部掛牌企業(yè)近2成。

截止2018年1月18日，新三板共有11623家掛牌企業(yè)。2016年有1236家公司存在向關(guān)聯(lián)方銷(xiāo)售產(chǎn)品及提供勞務(wù)金額的情形，2017年上半年這一數(shù)據(jù)為506家；向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)產(chǎn)品及接受勞務(wù)金額的現(xiàn)象也不少，2016年有1352家，2017年上半年有558家；2016年、2017年上半年，上述兩種情況都存在的，分別有548家、153家。

制度：打補(bǔ)丁何時(shí)休？

新三板快跟微軟公司一樣，打補(bǔ)丁成為常態(tài)。舊漏洞被堵住，新漏洞又出來(lái)。

1分錢(qián)交易，曾是新三板特有的交易現(xiàn)象。

2017年3月27日之前，新三板協(xié)議轉(zhuǎn)讓股票不設(shè)漲跌停，相關(guān)股票不時(shí)上演“暴跌暴漲”奇觀。2016年12月8日，大乘科技（832256）以0.01元/股的價(jià)格成交8萬(wàn)股，跌幅達(dá)到99.8%；次日股價(jià)卻飆升至20元，創(chuàng)下199900%的漲幅。

1分錢(qián)交易的繁榮，新三板還出現(xiàn)了一門(mén)“撿漏”生意。在原來(lái)的協(xié)議轉(zhuǎn)讓下，由于操作比較復(fù)雜，低價(jià)交易常被第三方從中“截胡”，也就造就了“撿漏”生意，隨著越來(lái)越多人的加入，“撿漏”生意競(jìng)爭(zhēng)白熱化后，市面上出現(xiàn)了專(zhuān)門(mén)的“撿漏神器”，甚至有“釣魚(yú)黨”挖好交易陷阱，自己制造機(jī)會(huì)“撿漏”。

姜素華被稱(chēng)為新三板的“撿漏王”，其在交易多只股票時(shí)，多次點(diǎn)擊成交其他投資者低價(jià)賣(mài)出申報(bào)。最終，被全國(guó)股轉(zhuǎn)公司限制證券賬戶(hù)交易6個(gè)月。

2017年3月27日起，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司正式給協(xié)議轉(zhuǎn)讓股票設(shè)置漲跌停（注：漲跌停——申報(bào)價(jià)格應(yīng)當(dāng)不高于前收盤(pán)價(jià)的200%且不低于前收盤(pán)價(jià)的50%）。

漲跌停制度的推出，堵住“暴跌暴漲”的漏洞，“烏龍指”不常出現(xiàn)，自然也無(wú)“漏”可撿，而“挖陷阱”的“釣魚(yú)黨”也暴露無(wú)遺。

據(jù)挖貝網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，從2017年3月27日到11月17日，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司4次公開(kāi)處罰違規(guī)投資者，遭限制交易3個(gè)月的投資者賬號(hào)達(dá)7個(gè)。“釣魚(yú)黨”王煥昌無(wú)疑是其中最引人注目的一個(gè)，其在參與協(xié)議股票交易的過(guò)程中，多次出現(xiàn)申報(bào)價(jià)格明顯偏離該證券行情揭示的最近成交價(jià)、頻繁申報(bào)并撤銷(xiāo)申報(bào)的情況。2017年3月27日至11月14日期間，王煥昌累計(jì)提交定價(jià)申報(bào)205,104筆，申報(bào)價(jià)格較行情揭示的最近成交價(jià)平均偏離值達(dá)35.76%，其中撤銷(xiāo)申報(bào)186,195筆，涉及股票高達(dá)720只。

但按下葫蘆浮起瓢，設(shè)置漲跌停制度后再次被人鉆了空子。有漲跌停限制，股價(jià)漲跌無(wú)法“一步到位”，有人就采取“曲線救國(guó)”的方式操控股價(jià)以達(dá)到自身目的。

如，萬(wàn)國(guó)體育，其股價(jià)經(jīng)過(guò)8個(gè)交易日從250元跌到1元，在實(shí)現(xiàn)1元減持目的后，再經(jīng)過(guò)8個(gè)交易日，拉出8個(gè)漲停，漲到251.8元/股。

2018年1月15日，新三板新的交易制度正式施行，但亂象依然沒(méi)有根治。在主板市場(chǎng)已經(jīng)非常成熟的集合競(jìng)價(jià)交易制度，到新三板再次被鉆了空子。

新的交易制度規(guī)定，由原協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式改為集合競(jìng)價(jià)轉(zhuǎn)讓方式的股票，在產(chǎn)生集合競(jìng)價(jià)成交價(jià)前不設(shè)申報(bào)有效價(jià)格范圍，自產(chǎn)生集合競(jìng)價(jià)成交價(jià)次一轉(zhuǎn)讓日起設(shè)置申報(bào)有效價(jià)格范圍。

全國(guó)股轉(zhuǎn)公司的出發(fā)點(diǎn)無(wú)疑是好的：不設(shè)置漲跌停方便此前協(xié)議轉(zhuǎn)讓時(shí)股價(jià)過(guò)低或過(guò)高的股票，價(jià)格回到比較公允的位置，與公司真實(shí)價(jià)值相匹配，以更好的實(shí)現(xiàn)新三板的定價(jià)功能。

這一好心制度安排再次被利用。1月15日新交易實(shí)施的首日，三禾科技（832835）成為新制度“犧牲者”，其在競(jìng)價(jià)首日收盤(pán)前最后一刻遭“精準(zhǔn)砸盤(pán)”，以0.10元的價(jià)格成交1000股，成交額100元。最終收盤(pán)價(jià)報(bào)0.10元，跌幅99.49%，領(lǐng)跌當(dāng)日新三板成交股票。市值縮水嚴(yán)重，從5.90億元降至300萬(wàn)元。

處罰：高高舉起輕輕放下

任何制度都有被鉆空子的可能，但為什么這些人會(huì)去鉆空子呢？跟處罰太輕或有莫大的關(guān)系。

對(duì)三禾科技精準(zhǔn)砸盤(pán)的“張志萍”和“上海璞略企業(yè)管理中心（有限合伙）”，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司給出的處罰就是限制交易3個(gè)月。

“釣魚(yú)黨”王煥昌被全國(guó)股轉(zhuǎn)公司認(rèn)定違反了“申報(bào)或成交行為造成市場(chǎng)價(jià)格異常或秩序混亂”等多項(xiàng)規(guī)定，構(gòu)成股票交易違規(guī)，且情節(jié)嚴(yán)重。王煥昌曾被全國(guó)股轉(zhuǎn)公司要求提交書(shū)面承諾，并先后 3 次被股轉(zhuǎn)公司采取口頭警示措施，但最后的處罰，同樣是賬戶(hù)被限制交易3個(gè)月。

再來(lái)看看財(cái)報(bào)有問(wèn)題的公司。

圣迪樂(lè)村將2014年利潤(rùn)下調(diào)2/3，僅僅是發(fā)了一份更正公告。

贏鼎教育1.1億應(yīng)收賬款說(shuō)不要就不要，也只收到一份問(wèn)詢(xún)函，要求其披露應(yīng)收賬款回收可能性、賬務(wù)處理安排及對(duì)公司的影響。

萬(wàn)國(guó)體育下調(diào)凈利潤(rùn)的行為最終被定性為信息披露違規(guī)，萬(wàn)國(guó)體育及時(shí)任董事長(zhǎng)王劍、財(cái)務(wù)總監(jiān)邢金紅被出具警示函；另外，涉嫌操縱公司股價(jià)進(jìn)行違規(guī)交易的邢金紅，被全國(guó)股轉(zhuǎn)公司要求提交書(shū)面承諾。

上述行為，如果在A股市場(chǎng)，可能涉嫌股價(jià)操縱、財(cái)務(wù)作假。但在新三板，由于制度還在完善過(guò)程中，處罰有時(shí)候只能高高舉起輕輕放下。

新三板，是多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，某種意義上來(lái)說(shuō)是資本市場(chǎng)改革的試驗(yàn)田，面對(duì)三個(gè)難題，必須攻堅(jiān)克難，越快越好，否則一旦“一粒老鼠屎壞一鍋湯” 的局面形成，想扭轉(zhuǎn)就更難。

所幸的是證監(jiān)會(huì)上周五（1月19日）表示，將繼續(xù)積極推動(dòng)新三板市場(chǎng)監(jiān)管條例出臺(tái)，增加新三板市場(chǎng)制度供給。